A estimação e análise das séries dos diversos componentes de poupança desde 2000 aponta resultados interessantes. Em primeiro lugar, destaca-se o baixo nível de investimento da economia brasileira durante todo o período, nunca superando o patamar de 20% e mostrando pouca oscilação ao longo do tempo. Em segundo lugar, esse quadro ocorre apesar de oscilações expressivas nas poupanças domésticas e externas. Em períodos de restrição externa para a economia brasileira (2002 a 2005) ou em momentos em que o Brasil gerou resultados positivos no saldo em conta corrente mesmo com forte entrada na conta capital e financeira (2006), há um evidente aumento da poupança doméstica. O oposto ocorre nos momentos contrários, como no período de 2000 a 2001 e de 2007 a 2010, em que se eleva a capacidade de obter recursos externos, mas há uma redução do nível de poupança doméstica.
Esse alto grau de substituibilidade entre as duas poupanças é um dos aspectos mais interessantes dos resultados obtidos, corroborando a interpretação de que o aumento dos déficits em transações correntes no Brasil tem se revertido em crescimento do consumo. Entendemos que essa substituibilidade está ligada à estrutura de incentivos para consumo e investimento no país. Grande parte da poupança externa adicional é destinada a aumento de consumo privado, ou seja, os recursos estrangeiros acabam levando os agentes a reduzir seu nível de poupança privada, deslocando-a para o consumo.
Outro resultado obtido foi o caráter predominantemente deficitário da poupança pública. Além disso, também pode se observar uma forte correlação negativa entre a poupança pública e a poupança privada: claramente, nos anos em que a poupança pública é menos deficitária, menor é a poupança privada.
Nossa interpretação é que a substituição entre as poupanças pública e privada decorre do fato de que, no período estudado, o melhor desempenho do déficit público é proporcionado por um aumento da carga tributária, e não por uma redução dos gastos públicos. Esse aumento dos tributos deve ser responsável por uma redução da renda disponível do setor privado, o que implica uma redução do montante poupado por essa esfera.
Para confirmar essas relações de substituição dos componentes da poupança, realizamos alguns exercícios econométricos para estimarmos as magnitudes dessas correlações. Destaca-se, primeiramente, que os coeficientes das poupanças pública e externa, em relação à privada, são ambos fortemente negativos, de -1,26 e -0,83, respectivamente, o que confirma o fenômeno de substituição dos componentes das poupanças. É interessante notar que a elasticidade entre poupanças pública e privada é menor que -1, isto é, um aumento da poupança pública tem levado a uma queda mais do que proporcional da poupança privada.
Essas elasticidades negativas entre os componentes da poupança explicam a estabilidade da poupança total. Períodos de aumentos em nossa poupança externa são compensados por uma queda da poupança privada. Esse movimento decorre fundamentalmente da estrutura de incentivos no Brasil. Mantida a estrutura atual, um aumento do déficit em transações correntes não parece que será revertido em maior poupança e investimento. Além disso, enquanto o governo não fizer realmente um ajuste fiscal com corte de despesas, o aumento de poupança pública não deve ser revertido em investimentos. Enfim, tem-se um jogo de soma zero, que destaca o caráter fundamental de reformas estruturais, tais como a tributária e previdenciária, além de uma melhora significativa do ambiente de negócios, para que seja possível reverter a condição de substituibilidade.
Esse cenário não será superado se os incentivos não forem alterados. Enquanto isso não ocorrer, teremos que conviver com um baixo grau de investimentos e com um PIB potencial igualmente limitado.
Bernardo Wjuniski é analista da Tendências Consultoria e professor da EESP-FGV .
Thiago Curado é analista da Tendências Consultoria.
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